财华聚焦｜品鉴啤酒股：有“泡沫”的重庆啤酒还香吗？

有网友戏言：吴亦凡事变之后敏捷跳出来停止互助的都是顶流品牌，可见吴明星在出事故之前拥有何等强壮的商业资源和品牌影响力。

大概也可以反过去看，与他解约的品牌也约莫率是各细分范畴的龙头或顶流，由于他的商业团队已事前经心挑选了一轮。

在啤酒界，乐堡成为第一个公布与吴亦凡划清界线的国际品牌。但但是严厉来说，乐堡如今属于重庆啤酒(600132.SH)麾下——重庆啤酒于2020年12月完成了与嘉士伯的严重资产重组，后者将包含乐堡在内的国际高端/超高端品牌注入到上市公司体系。

重庆啤酒与嘉士伯的渊源

重庆啤酒的汗青可以追溯至泰半个世纪从前，第一瓶重庆啤酒于1959年面世，距今已逾60年。1993年，重啤股份建立。1997年10月在上海证券买卖所上市。

2004年，重庆啤酒的倡导人股东重啤团体将5000万股国度股转让给英国啤酒公司苏纽亚太仅限公司，约莫相当于事先已刊行股份数的19.51%。

2008年，国际啤酒行业本钱并购鏖战正酣。年中比利时英博啤酒以520亿美元收买美国安海斯?布希公司，兼并为举世最大啤酒制造企业，成为天下并购史的经典案例，也招致兼并后的百威英博欠债累累，而直接促进了百威亚太(01876.HK)的分拆上市（此为后话，我们将在自后关于百威亚太的啤酒专题提及）。

这项史诗式买卖遮掩了年初时范围相对较小的一宗买卖的光晕——丹麦嘉士伯啤酒联手荷兰喜力啤酒出资78亿英镑，收买身居天下前十大啤酒企业的苏纽公司。收买完成后，嘉士伯重庆仅限公司承接了苏纽亚太仅限公司所持的重庆啤酒股份。

从苏纽亚太接办到转名至嘉士伯的数年之间，重庆啤酒履历了股份分置等厘革，到嘉士伯手上时，那5000万股份占总股本的比重浓缩至17.46%。

2010年，重啤团体公布以公开征集办法转让所持的重庆啤酒12.25%权益。事先递交了受让哀求的有百威英博、华润雪花啤酒和嘉士伯。最初嘉士伯取得有关权益，转让价为每股40.22元（单位人民币，下同），总代价达23.85亿元，而嘉士伯于重庆啤酒的合共持股增至29.71%，成为其第一大股东，重啤团体持有20%权益，为第二大股东。

2013年12月，嘉士伯以每股20元的价格收买重庆啤酒的1.47亿股，总代价为29.32亿元，收买完成后，嘉士伯合共持有重庆啤酒的60%权益。同时，重庆啤酒取得了嘉士伯旗下的乐堡、嘉士伯、凯旋1664等品牌的消费和贩卖权。

2016年，重庆啤酒以6800万元的价格，向澳寰实业转让佳辰公司100%股权及其对佳辰公司的债权18665.9万元，佳辰公司主要从事乙肝疫苗项目研发，但到转让前已严峻资不抵债。自此，重庆啤酒得以专注啤酒业务。

2020年12月，嘉士伯完成了对重庆啤酒的严重资产重组项目，将嘉士伯在中国控制的优质啤酒资产注入重庆啤酒，重庆啤酒成为嘉士伯在中国运营啤酒资产的唯一平台。

这对重庆啤酒有何影响？

完成重组后的重庆啤酒有何变化？

在重组之前，重庆啤酒拥有“重庆”和“山城”两大当地品牌，主要策划重庆、四川和湖南等地区市场，共拥有13家控股酒厂和1家参股酒厂，实践产能为124万千升，包含嘉士伯旗下三个品牌的贩卖在内，啤酒年销量约94万千升，年收入也就30多亿，毛利率40%支配。

嘉士伯在中国耕作已久。1876年，嘉士伯啤酒开头出口到中国。1978年，嘉士伯啤酒厂香港仅限公司在香港建立。1995年到2006年，嘉士伯经过收买以及合资策划，在惠州、云南、兰州、宁夏等地投资啤酒厂。2012年，推出乐堡。2014年至2015年，完成对东部资产的收买。2016年，成为乌苏啤酒唯一控股股东。

以是到买卖之前，不管产物品类、品牌组合、产能照旧营销渠道，嘉士伯在国内啤酒市场都比重庆啤酒吃得开。

重组之后，嘉士伯将上市公司体系以外的中国优质资产注入到上市公司中，触及嘉士伯、乐堡、凯旋1664等品牌，也包含乌苏、西夏、大理、风花雪月、天目湖等当地强势品牌，大大扩展了重庆啤酒“当地强势品牌+国际高端品牌”的品牌组合。

重庆啤酒的酒厂范围也从14家增至25家，实践产能由124万千升，提高至211万千升，别的另有两家分散位于大理和宜宾的15万千升啤酒拉罐消费线在建，将来产能仍将进一步扩展。

从市场布局来看，重组之后的重庆啤酒地区市场从重庆、四川和湖南扩展至东南、宁夏、云南、广东、华东等举国市场。经销商数目也由800多扩至3900多。

更为紧张的是，兼并后的重庆啤酒年销量扩展至242.4万千升，是原本范围的两倍以上；收入范围扩展至百亿级，是原本的三倍多；毛利率提升至50%以上，增幅约达10个百分点。比拟力而言，啤酒业的头部运营商华润啤酒(00291.HK)和青岛啤酒(600600.SH, 00168.HK)，2020年毛利率分散仅有38.40%和40.42%。

笔者以为，兼并嘉士伯产物和渠道，对重庆啤酒毛利率的提升居功至伟。

依照重庆啤酒的分类，高等啤酒为单价10元以上，包含乌苏、嘉士伯、1664等；主流啤酒为6-9元，包含乐堡、重庆、大理等；经济型啤酒则为6元以下，包含山城、天目湖等。这与重组之前的区分不同较大。

重组前的高等啤酒为8元以上，主流啤酒为4-8元，经济型啤酒为4元以下。可见重组之后，其啤酒分类也提了档，原本的高等啤酒已降维至主流种别。

从上图可见，三大类啤酒的销量都明显扩展，此中高等和主流啤酒的占比更大幅提高。2019年的高等啤酒销量占比仅有10%，而2020年重组之后的高等啤酒和主流啤酒占比分散到达19.43%和60.23%，算计79.66%。

比拟之下，青岛啤酒2020年的高端酒销量占比为22.92%，华润啤酒的次高等以上啤酒销量占比仅为13.15%。

这正是重庆啤酒的毛利率可以与两个范围大得多的竞争对手拉开距离的缘故。2020年，该公司的高等啤酒毛利率高达67.70%，主流啤酒毛利率达46.57%，这两类啤酒占总毛利的比重分散到达40.07%和49.95%。

有“泡沫”的重庆啤酒还香吗？

2020年初买卖前，重庆啤酒的股价低至43.20元，市值209.08亿元，到迩来该股改造新高并回旋在200元以上高位。按现价205.03元计，市值已达992.29亿元，一年半涨了3.7倍，市场有声响指重庆啤酒的“泡沫”比别家多。

在重组之前，重庆啤酒的市值相当于其整年收益的47倍支配，而重组之后，它停止2021年3月末的12个月扣非归母净利润为7.51亿元，意味着市盈率到达132倍，远高于其他啤酒股，见下表。

固然，重庆啤酒的重组时间尚短，后果尚未完全体现出来，迩来几期业绩或可提供一些启示。只管重组扩展了重庆啤酒的收入范围和毛利率，但其2020年的扣非归母净利润范围却与2019年未重组之前差不多，纯利率由之前的12.36%紧缩至4.33%。

品牌高端化的确可以拉升毛利率，但同时也意味着昂贵的营销开支——必要报告消耗市场，你的产物有多好，压服消耗者付出更高的价格。2019年未重组的财务数据体现，重庆啤酒的贩卖用度占收入比重为13.74%，而到2020年重组之后，这一比例上升至21.06%，运营开支的占比也上升了1.7个百分点，这足以抵消掉毛利率的提升幅度。

不外，2021年第1季的营销开支占收入比重已改良至9.02%，约莫与非倾销投入旺月有关，仍需察看将来几个季度的体现，假如高端化持续，毛利率持续提升，同时营销开支占比可以坚持安稳乃至下降，其红利增长可能取得支持。

只是，如今的过百倍市盈率仍属偏高，无碍先等等看“泡沫”对否会散失。

毛婷

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