150块钱的“五粮液”，股价跌了两年半，风险照旧时机？

1978年，数学家华罗庚事先是中科院的副院长，约莫一切人都没想到，他居然带着“统筹法和优选法”帮五粮液调制出“低而不淡”低度酒。

并且还留下诗一首：“名酒五粮液，优选味更醇。节粮五百担，产量添五成。豪饮李太白，雅酌陶渊明。深恨生太早，只能享老春。”

古时分喜好把琼浆称为“老春”，尤其是唐朝，熟习唐诗的伙伴一定有印象。

文人书生仿佛对“酒”有一种执念，十有八九都爱喝酒。

李白说：“天若不爱酒，酒星不在天。地若不爱酒，地应无酒泉。”

关于他们而言，酒后作诗，不仅是一大享用，并且更具灵性。

墨客最大的特点就是浪漫主义和抱负主义，那么多宏大的墨客和词人，仕途不得意，就是这个缘故，他们无法融入实际主义。

不折腰事显贵，就拿不到五斗米，这就是实际。

他们的率性和单纯，在琼浆的加持下，取得升华，然后下笔如有神。

古时分对酒的雅称有很多，好比“绿蚁，欢伯”等。

绿蚁着名度很高，出自白居易的“绿蚁新醅酒，红泥小火炉”。由于刚酿出来的新酒，外表漂泊着略带绿色的微小酒渣，像蚂蚁。

至于“欢伯”更有来头，汉代哲学家“焦延寿”研讨《易经》的时分，写了一本书叫《易林》，内里有如此一句：“酒为欢伯，除忧来乐”。

字面意思就很好懂，酒能让人消弭哀愁，带来兴奋。

而底下要分析的五粮液，估测让不少人反而产生很多哀愁。

一、公司

五粮液的酒是没有几多汗青的，不传扬承是有汗青的。

内幕上今天的白酒，全都没几多汗青，由于古时没有“蒸馏武艺”，与如今的白酒不是一回事。

并且即使是讲传承，也是宜宾这个场合，的确自古就是琼浆消费基地。

宜宾有“万里长江第一城”之称，厥后演变成“中国酒都”。

之以是说五粮液有传承，由于依据明白纪录，自唐代开头，这个场合就喜好用多种粮食一同酿酒。

好比当年杜甫途经宜宾，吃了宴席，喝的酒叫“重碧酒”，就是用四种粮食酿造的。

厥后到了宋代，宜宾有家酿酒大户“姚氏槽坊”，从前的酒坊很多都叫“槽坊”，他们家用五种粮食酿造出的酒很受接待，名字也很俗气，叫“姚子雪曲”。

比及了明代，蒸馏武艺以前徐徐有了，不外姚氏扫除，陈氏接办，并且对武艺举行了改良晋级，并且传承下去。

原本这门武艺是只代代内传的，并且都不传女，不外时间总是会改动统统。

清朝末期，就以前传扬到了弟子“邓子均”，并且不仅把握了武艺，还反向收买了师门产业，把酒坊更名为“利川永”。

邓子均作为一代酿酒大师，消费出来酒的质量以前十分高，接近如今的五粮液，不外品牌名很接地气，就叫“杂粮酒”。

1909年，邓子均带着他的杂粮就到场一次宴席，席上有位举人叫“杨惠泉”，原本这一局部是会吞没在汗青长河的，由于没有太过拿得脱手的功劳。

但是杨惠泉喝了邓子均带的杂粮酒后，说了这么一番话：

“云云佳酿，名为杂粮酒，似嫌凡俗，姚子雪曲名字虽雅，但不敷以反应神韵，既然此酒集五粮之精华而成玉液，何不更名为五粮液？”

邓子均以为这个名字好，以是真的更名为五粮液。

事先除了“利川永”之外，宜宾另有“长发升、张万和、徳盛福”这三家大酒庄。

此中“长发升”不休到如今，与五粮液都另有不浅的“扳连”，约莫有点敏感。

“长发升”凶猛的场合在于他有明代初期的老窖池，如今都是五粮液的镇店之宝。

白酒对窖池的要求很高，年代越久并且没有中缀使用过的酒窖，内里的窖泥堪比黄金。

泸州老窖之以是能快速崛起，他谁人1573年的窖池功不成没。

洋河之以是做棉柔型白酒，就是由于他没有窖池，晓得无论怎样也不成能和“茅五泸”比拟，以是才取巧走捷径。

洋河扩产速率十分快，由于他的窖池都是现挖的，挖完立马可以用。

到了1951年，“利川永和长发升”兼并，以他们两家为基本，又吞并了几十产业地酒坊，最初建立“宜宾五粮液酒厂”，五粮液就是如此来的。

事先“长发升”的主人是第十八代传人“尹伯明”，名下有16口距今640年汗青的老酒窖。

这但是全天下现存汗青最久长的地穴式酵池。

并且外界约莫不晓得，如今内里仍然照旧传统的人事情业，不是古代化消费线。

上图这个看起来破破烂烂的场合，就是五粮液的中心酿酒区，高端酒就是从这内里出来的。

最开头的时分，五粮液只是租了这16口窖池，由于自从尹伯明之后，家属就没人酿酒了。

随后租约不休续签，在1984年的时分，五粮液错失一次良机。

事先当局是准备以“8万元”的价格买下这16口窖池，尹伯明也赞同了，但是五粮液不同意，也不晓得事先的厂长是谁。

在他看来，不就是在地下挖几个洞嘛，哪那么金贵，的确谁人年代的8万好坏常大一笔巨资。

于是厂长把省下的8万元，挖了100个新窖池，也就是厥后的502车间，那16口老窖是501车间。

尹伯明看五粮液舍不得这个钱，于是主动贬价，打骨折，5万就卖了。

但是五粮液铁了心不买，于是这个事变就被弃捐了。

厥后也不休相安无事，毕竟尹家以前不酿酒，酒窖这么多年也不休都是五粮液在策划。

但是事变在2009年产生变化，五粮液对尹家说：

“那16口窖池地表之上的屋子我早就买了，以是地底下的窖池也天然是我的，从2010年开头，不再给你租金了。”

原本这个故事晓得的人很少，这下尹家不干了，到了这个时分，谁都晓得老窖池就是黄金屋，一克窖泥就是一克黄金，16口窖池统共约莫有近27吨如此的泥巴，那就是27吨黄金啊。

以是两边对簿公堂，这段汗青渊源才“小范围”传播。

各位当故事听一听也就摆了，窖池一定是五粮液掌控的，这但是命根子。

二、业绩

头部白酒的业绩，相对来说是比力安定的，除了2012年塑化剂事变和限定三公消耗那几年影响比力大之外，从2016年开头行业就重新回到了增长轨道。

五粮液相反云云，2015年触底，2016年无论是营收照旧利润，都开头规复性增长。

而最头部的五粮液和茅台，即使在低迷周期，其毛利润都好坏常安定的。

白酒公司的现金流，就没啥说的了，不仅茅台的现金流精良，这几年其他几大头部企业，无论是五粮液，泸州老窖照旧汾酒和洋河，现金流也都是相反体现炸裂。

这也是头部白酒公司可以长时享用高估值的主要缘故，由于策划性现金流入安定且没有大额本钱开支，因此头部白酒公司的利润几乎可以全部视为自在现金流，靠利钱收入几乎就可以抵消掉策划性本钱开支，实际上赚的钱，都可以拿来分了，且不影响公司的提高。

这在任何行业，基本上都是绝无仅有的商业形式。

外表谈到的上位的成绩，只管如今五粮液和茅台之间的收入差距有持续拉大的趋向，但是五粮液的消耗属性大于金融属性，将来的动摇约莫会更小一些。

主要缘故外表也讲过，具体来说就是：

第一点、五粮液是浓香型，对存放年限要求就没那么高，以是五粮液的年份对代价提升并不大；

第二点、一个平常消耗品，所谓的货币实质，只是一种假象。

因此，外表两点会招致一个后果，五粮液几乎全部都被喝掉了，很少有买回去存起来的。

而茅台的金融属性招致了有多量的酒被存起来了，这个是一个暗箱，一旦翻拍，约莫会有不小的成绩。

底下开头说说五粮液的当期业绩：

上半年，五粮液完成业务收入455.06亿元，同比增长10.39%。完成归母净利润170.37亿元，同比增长12.83%。

此中23Q2完成业务收入143.68亿元，同比增长5.07%，完成归母净利润44.95亿元，同比增长5.11%，上半年业绩低于预期。

由于二季度的利润仅有5.11%的增速，因此很多人以为五粮液的半年报告低于预期。

关于这个，我倒是以为比力正常的。我之前多次说过，白酒不成能一连高速增长，尤其是疫情这三年，由于白酒的金融属性招致了很多资金簇拥而至，这内里有经销商和厂家协同炒作的要素，并不是由于各位没钱了，反而都去喝高等酒去了

钱不佳赢利，都去喝酒，这不实际，不切合知识。

也正是由于业绩不太好，因此五粮液近期的股价体现，也是相对其他几家公司来讲，比力弱势的（洋河想，我们是烂兄烂弟）。

但是，这关于五粮液来讲，并不见得是什么恶事变。

最少在现金流和产物端来看，仍然好坏常康健的。

先说现金端：上半年全体回款进度较好，二季度回款降速。

五粮液上半年贩卖回款430.52亿元，同比增长36.96%，策划性现金净流入113.30亿元，同比增长500.42%，回款增速分明高于收入增速。

二季度贩卖回款144.1亿元，同比变小18.55%，环比变小49.66%，策划性现金净流入17.9亿元，同比变小66.07%，环比变小81.19%，回款进度有较为分明降速。

202年6月末条约欠债36.49亿元，较客岁同期增长17.72亿元，较3月末变小18.87亿元，但全体来看期末条约欠债处于汗青正常水平。

然后再看产物端，毛利率稳步提升，销量增长驱动收入增长。

大单品五粮液酒：2023H1毛利率86.80%，较上年同期增长0.42个pct，业务收入351.79亿元，较上年同期增长10.03%，销量2.16万吨，同比增长12.21%，吨价162.9万元/吨，同比变小5.00%。

在大单品五粮液酒外表，公司持续优化产物体系，推进渠道建立，中心大单品动销上心有序。

其他酒产物：2023H1毛利率60.65%，较上年同期增长0.90个pct，业务收入67.13亿元，较上年同期正增长2.65%销量7.11万吨，同比增长33.66%，吨价9.44万元/吨，同比变小23.20%。

上半年五粮浓香酒动销较好，贩卖量增长。

公司产物收入提升均由量增驱动，全体毛利率坚持小幅提升，但是腰部产物的价格，再持续下移，这不是五粮液一家公司的成绩，是包含茅台在内的一切头部公司都面临的征象。

由于白酒的消费工艺属性决定了，只需头部产物放量，就会产生多量的系列酒，从而使得腰部产物的产量成倍增长，一定会对价格构成克制。

这是白酒的属性，只需全体毛利维持一个均衡的形态，就没有太多成绩。

三、总结

毫无疑问，五粮液是好公司，这个结论没有任何成绩。

关于好公司，长时持有就是赚几多的成绩，但是15块钱的五粮液和150块钱的五粮液，很显然报答率有大相径庭。

因此，几多钱买比力划算，就是一个十分紧张的成绩。

先说我一局部的结论，假如以大局市场情况的无风险收益率作为比力的话，由于白酒公司的高额自在现金流特性，我们大抵可以用当期市盈率的倒数来和如今的中长时国债收益率举行比力，假如高于这个，实际上就是值得设置的。

这里说的是内在代价，不含股价的浮动市值的厘革。

因此，我之前在专栏会员内里盘算的价格，我以为还好坏常公道的。

在一年之前，我写文章的时分，列出了五粮液的三大中心看点，如今仍然没有厘革。

? 中心单品引领增长，系列产物矩阵完满。

五粮液主品牌围绕“1+3”战略，系列酒产物持”4+4”战略，二者全价位打造公司产物体系，满意不同条理消耗者的需求。

? 渠道扁平精密办理，数字化营销赋能。

茅台也在做相反的布局，五粮液的下沉力度越来越大，这种办理办法的利益是不言而喻的，借助数字化营销办理，及时把握终端动销。

? 品牌蜕变优化布局，扩产保证酿酒才能。

早前五粮液在 OEM 贴牌形式下有多量开发品牌，贩卖量不大但品类多样，殽杂消耗者认知，透支公司品牌力。

如今以前代价回归，这些年不休在积极打造“1+3”和“4+4”产物体系，清退高仿产物，整改中仿产物。

产能扩张方面，启动12万吨生态酿酒项目，总产能将打破40万吨，此中高等酒产能也将打破4万吨。

依据五粮液“十四五”时期的方案，原酒储存量将打破100万吨，照旧挺多的。

五粮液如今的动态市盈率，以前回到了汗青的估值中枢地点，

这也是五粮液比老窖和洋河跌得更多的内在缘故。

保藏意义没那么大，叠加消耗萎靡，市场供需干系正在产生奇妙的厘革。

幸而，股价颠末大幅回撤，整个白酒行业如今的估值，以前在向汗青的估值中枢挨近，如下图所示。

思索到这两年是这一轮白酒的抬价窗口期，以是预期动态估值还会低落，以前不算贵了。

关于超长线代价投资，白酒约莫仍然好坏常精良的投资标的。

假如你只方案持有一两年，那白酒约莫真不是你的菜。

我做了底下这张《A股中心资产研讨汇总》表，内里精选了上百家优质的龙头公司，并附数万字的分析办法。

一切分析过的公司都市在外表这个表里更新数据。

一同探究企业基本面的研讨，劳绩一定宏大。

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